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( ?6 m& R5 ?1 C 从单月金融统计数据的表现来看，与9月大幅强于预期形成强烈反差，10月份的金融数据弱于预期。鉴于10月份有国庆假期和重要会议召开等因素，商业银行等金融机构可能采取了提前量的工作模式——9月份数据的超预期可能有一部分是本应属10月份的，为了更客观地评估金融环境的变化，就需要将9月和10月数据进行平均化处理。 J6 k' d! B) c h
如图1显示，今年实体部门9月与10月债务融资平均规模为2.1万亿，略低于前两年的同期水平，其中主要是居民和政府债务融资的下降所致，而企业的债务融资规模则升至历史最高的1.4万亿。因此，从实体部类各部门历年两个月均值变化情况来看，企业的融资需求保持着修复态势，相应影响全社会融资需求的环节依然在居民端。
4 z5 G& r; J" n; L  图1：历年实体部类9月与10月债务融资的平均规模（万亿） 数据来源：Wind从历年企业与居民各月债务融资分布情况来看，企业融资需求保持修复和居民融资需求持续低迷的情况同样也是十分明显的。截至10月末，企业中长期贷款占当月信贷比重升至历年同期最高水平的75%，而居民贷款的占比则再次跌落至零以下。
! |; j6 `* u5 Y+ C) K5 o  图2：历年各月信贷结构分布情况 数据来源：Wind企业部门融资需求之所以能够保持复苏，其中很重要的一个原因就是融资利率的下行。例如，以AA级企业的债券融资为例，截至目前，1年、3年和5年的融资利率分别为2.4%、3.2%与3.8%，较去年同期和年初均是大幅下行，下行幅度有60个基点，是同期政策利率下降幅度的3倍。另外，从今年债券违约的情况来看，企业融资环境也是改善的。今年前10个月，债券违约的涉及主体有17家，涉及规模294亿元，较去年同期的33家和1040亿元明显改善。
) S5 _( J; @* H9 }+ E  图3：AA级非金融企业债券关键期限融资利率与利率同差变化情况 数据来源：Wind不过，就目前全社会整体的融资情况而言，企业端的持续修复何时才能传递到居民端，尚存很大不确定性。换而言之，当前经济的修复更多还是投资需求的恢复，以居民消费为主的终端消费需求依然低迷。而终端消费需求如果迟迟不能改善，加之外部需求已经体现出越来越强的不确定性，企业投资的后劲势必受到影响。实际上从PPI和CPI的变化情况来看，已经反映出产销不畅的苗头。例如，10月CPI同比涨幅回落至2.1%，PPI更是降至-1.3%，与三季度（CPI：2.7%，PPI：2.5%）情况相比，经济更体现出终端消费需求不足造成的偏冷。
( A: q; d5 [. |  图4：PPI与CPI变化情况 数据来源：Wind因此，尽快改善居民预期，尤其是尽早扭转已持续了19个月的居民去杠杆趋势（居民部门债务融资速度已经由2021年3月的9.22万亿/年持续降至目前的4.54万亿/年），就成为后期经济持续复苏的关键。对此要更多依赖财政政策，以及财政与货币政策的合力，进而保证先行的企业修复最终带动经济循环的恢复和重返扩张。
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